价值观PK马云遭华尔街质问 “股东至上”也可能个大坑？

本文来源微信公众号“魔铁的世界”（ID：jiangpeiyu0916）。本文首发于腾讯科技，未经授权，请勿转载；全文共6千字，完全阅读需要12分钟。

正文内容：

2019年9月，互联网界最大的新闻，莫过于阿里巴巴集团董事局主席马云宣布正式退休。马云虽然退休，但他践行的“用户第一，股东第三”的价值观却在阿里20周年大会上，被写进阿里巴巴“新六脉神剑”，排在企业六大价值观之首。

很少有人注意到，阿里的这一价值观，曾让马云和华尔街发生过摩擦。

据马云自述，阿里巴巴上市前夕，华尔街人士曾尖锐地质问他：“Jack，你把股东放在第三，你来华尔街干什么？”

被华尔街念念不忘的“股东至上”，是美式资本主义的价值观，也是全美商学院MBA的基础课。但一家家科技百年老店，却因为它，要么衰落，要么消亡，少有幸免。

AT&T一再遭肢解

AT&T（美国电话电报公司）由电话之父亚历山大.贝尔创立于1877年，旗下的贝尔实验室诞生了晶体三极管（现代芯片的核心部件）、射电天文望远镜、数字交换机、Unix操作系统、激光、通信网络和C语言等影响世界的发明成果，其中8项发明获得诺贝尔奖。

毫不夸张地说，今天的信息社会就建立在贝尔实验室的发明成果之上。

到1995年时，AT&T正好118岁，正宗的百年老店。过去的118年，AT&T扛过了对手的围剿、熬过了经济萧条、挺过了反垄断拆分的打击，但最终却倒在了一场里应外合的围猎中。

事情是这样的，1994年美国经济复苏，股市开始上涨。AT&T由于体量庞大，缺乏推动股价暴涨的故事题材，股价慢得像乌龟爬，这让掌握大部分股份的华尔街投资机构（主要是基金）和持股的高管们很是不爽。

于是，在华尔街投资机构和高管的合谋下，董事会很快通过AT&T的拆分方案：AT&T保留电信服务业务，电信设备制造业务则分拆出来成立朗讯，并拥有贝尔实验室，计算机业务分拆成立NCR。

1996年2月，朗讯上市后，果然开始暴涨，到2000年股市泡沫破灭前，4年时间，股价涨了13倍，市值达到2440亿美元。华尔街的投资机构、朗讯管理层都发了大财。

公司却倒了大霉。

朗讯虽然得到了原AT&T竞争对手MCI和Sprint的电信设备订单，销售额比从AT&T分拆前增长了，但这种增长是一次性的。为支撑股价，朗讯走了一步险棋，借钱给中小客户买朗讯的设备，说白了就是赊销。朗讯的算盘是，这些客户赚到钱了，自然会把钱还上。

但人算不如天算，2000年互联网泡沫破灭，大量赊销朗讯设备的中小互联网公司破产倒闭，于是，朗讯的“应收款项”变成净亏损。

朗讯股价开始下跌。认涨不认跌的华尔街股东们不愿意了，向董事会施压。朗讯高管于是再次祭出神操作，把公司的无线设备部门Avaya分拆上市。不出预料，华尔街的股东和朗讯高管再次大赚一笔。朗讯的日子则一天不如一天，股价也从近百美元/股，跌到0.55美元/股，最后被法国阿尔卡特收购，成立阿尔卡特-朗讯公司。

覆巢之下，贝尔实验室这颗科技界的金蛋也被摔得粉碎。

实验室在失去了AT&T这个大靠山后，新东家朗讯每况愈下，难以维持原来的巨额研发投入，顶级人才开始出逃，大量进入Google这样的新生企业，其中就包括Unix操作系统和C语言的发明人之一肯.汤普森。

贝尔实验室发明的晶体三极管

承载了无数荣光的贝尔实验室大楼最后的结局是，被卖给新泽西州一家叫Somerset的房地产开发公司，后者打算将其开发成住宅和商场，榨取最后一点价值。

后来，贝尔实验室又辗转到诺基亚门下，仅保留一块招牌。

在朗讯开始神操作的同时，AT&T也开始再次一分为三：AT&T（企业服务和个人业务）、AT&T移动和AT&T宽带公司，再分别上市，以迎合资本市场对新的投资题材的追捧。当时移动互联网概念兴起，于是AT&T移动募集到100亿美元资金，是截止当时最大的募资额。上市前，持有AT&T移动股票的人（包括高管和机构）再次发了一笔横财。

一再被肢解后，百年老店AT&T现在只剩下AT&T移动这一支血脉，尽管还是美国最大的电信运营商，但和1995年前相比，早已荣光不在。

北电网络的“死亡”和惠普的跌坑

加拿大国宝级科技巨头北电网络（以下简称“北电”）的结局则比AT&T还惨。

对现在的人来说，北电是个陌生的名字，但在上世纪90年代，华为还是一个小学生，北电则是研究生级别的学霸，它创造的“光纤革命”，与思科“路由器革命”、爱立信“手机革命”齐名，是不打折的世界级电信巨头。在上世纪90年代中期，如果让中国一流大学毕业生在北电和华为之间二选一，绝大部分人会选北电。

1995年，北电迎来百年华诞，新的CEO罗世杰（John Roth）也走马上任。罗世杰对研发情有独钟，他从普通工程师一路做到北电中央研发部门BNR总裁，再到北电CEO，因此上任后在光通信产品研发上下了重注，并在市场上大获成功，甩开最大的竞争对手朗讯，为他赢得声誉。

但罗世杰发现，老老实实做研发、搞产品创新，远不如并购等资本运作手段提升股价来得快、准、猛。并购可以迅速刺激股价飙涨，股价飙涨又可以增发股份为资本运作提供充足弹药，然后再次推升股价，形成“良性循环”。

看到这里，或许有人会问，罗世杰这么在乎股价，难道他在炒股？

还真的是这样。罗世杰（包括其他高管）、员工、董事会成员获得了公司十几亿美元的股票期权，而行权（买下股票）后要大把赚钱，公司的股价就必须飙涨。

于是，从1997年底到2001年10月，北电花了321亿美元收购了Bay Network、Aptis、Qtera、Cambrian等公司，这些公司的净资产总额实际只有11亿美元，但资本市场认可了北电的并购题材，公司股价一路上扬，往2670亿美元的市值顶峰狂奔。

至于关系到北电未来的研发，则被置于最不重要的位置，具有举足轻重地位的中央研发部门BNR被拆解，北电的研发能力逐渐掉队，2000年后再也没有推出革命性的产品。

也是在2000年，北电CEO罗世杰套现1.35亿美元股票，然后向公司提出辞职，成功过上亿万富豪的奢华生活。

北电破产后，员工排队领取补偿费

北电则因受并购的拖累，从此由巅峰跌向谷底，逐步衰落，并在9年后也就是2009年宣布破产。和罗世杰持有相同思路的是惠普公司前CEO卡莉.费奥莉娜。

惠普公司是硅谷的活化石企业，但在上世纪90年代末经营陷入麻烦。临危上任的费奥莉娜没有将心思用在改造公司、提升竞争力上，而是打算走捷径——收购康柏公司，这样惠普加康柏的市场份额能达到37%，超过当时的第一名戴尔公司，给资本市场一个漂亮的炒作题材，从而顺利套现价值达6500万美元的股票。

惠普盈利不佳，康柏正在亏损，两者的合并就是弱弱结合，只会更弱。因此，费奥莉娜的方案遭到公司创始人休利特和帕卡德两大家族的反对。但费奥莉娜做通了中小股东的工作，即使有创始人家族的反对，在全体股东大会上，250亿美元的收购方案还是以51%赞成、48%反对的投票结果通过。

后来的结局大家都知道了，惠普和康柏这两个溺水者抱在一起，并没有脱离险境，而是加速下沉。在费奥莉娜掌权期间，惠普的股价跌了一半，股东们损失惨重。2005年，惠普董事会不得不花2000万美元打造了一顶“金色降落伞”，让费奥莉娜提前退休。

随后，火线上任的马克.赫德对惠普进行了刀砍斧削般的改革，提高了公司的运营效率，才将惠普从死亡线上拉了回来。

上世纪80年代以来，管理层用资本财技推动股价上涨去讨好股东、追逐短期利益，其实是一种普遍现象，曾在汽车、制药等其他行业发生，AT&T、北电和惠普等科技巨头的遭遇，不过是露出海面的一角冰山。“股东至上”价值观正遭遇挑战。

MBA教育是问题根源？

“股东至上”价值观的核心是，股东作为公司的所有者，公司的财产由他们投入的资本形成，他们承担了公司的剩余风险，理所当然享有公司的剩余控制权和剩余收益权。作为股东代理人的管理者的目标，自然是追求股东利益最大化。

如何追求利益最大化？诺贝尔奖得主尤金.法玛的“有效市场假说”提供了理论指引：“公司的股价永远能完全地显示所有已知信息，所以股价是评估企业整体价值的最佳工具。”

换句话说，股价上涨越多，股东利益才实现了最大化，“股东至上”才得到了落实。

为此，股票期权这种金融工具被发明出来，职业经理人也成为股东之一，这样企业股东和职业经理人就成了利益这条绳上的两只蚂蚱。

职业经理人有动力想法推动股价上涨，满足股东的同时让自己也赚取股票差价获利，否则股东会通过董事会罢免职业经理人。

而且，美国的职业经理人教育也是围绕“股东至上”展开，使得“股东至上”成为美国资本主义的绝对主流价值观。

调查表明，哈佛、斯坦福和沃顿等顶尖商学院的金融基础课内容几十年来没有变动，包括：

股东价值比一切都重要；

商业的目的是赚钱和为投资者创造价值；

衡量公司成功的唯一标准是看股价，而不是核心技术、创造力、人力资源或社会公益；

管理层存在的价值就是应使用一切必要手段提振股价；

美国阿斯彭研究所的跟踪调查表明，MBA的学生仅仅经过两个学期的教育，价值观就从注重生产高质量商品和提供高品质服务的“用户至上模式”，转变为强调最大化股东回报率的“股东至上”模式。研究认为，MBA商学院这么做，几乎就是在明目张胆教育学生贪婪是好事。

由于华尔街的上市公司基本由职业经理人主导运营，而职业经理人由全美商学院培养，培养的过程就是“股东至上”价值观持续写入的过程，因此可以说，MBA教育是问题的源头。

其实，只要梳理美国的百年老店发展史，就会发现一个有趣的现象，企业创始人几乎没有接受过MBA教育，即使在MBA教育的兴盛期，硅谷的高科技企业也基本由工程师创立，创业公司遵循的是“用户至上”价值观。

随着公司公开上市，大量股份流入基金、财团等各路机构手中，创始人或其家族逐渐淡出，主导公司运行的人变成股东的代理人职业经理人，企业的价值观迅速从“用户至上”变成“股东至上”，产品创新、核心技术、人力资源等影响企业长远发展的战略要素，让位于能迅速提振股价的成本、利润等资产负债表上的数据。

麦肯锡的调查表明，企业70—90%的实际价值与3年甚至更长时期的收益相关，但是通过股票期权获得大多数报酬的高管，会尽力不去做对企业长期发展更有利的决策，比如产品创新、核心技术、人力资源，而是注重短期利益，在拆分、并购、回购股票、削减研发投入上面做文章，使得账面的现金流、利润率等数字看起来更漂亮。

短期利益有多短？企业的长远规划上，美国企业往往是一个季度，而新兴市场国家的公司特别是亚洲的公司，则常常以10年为时间单位。

由于“股东至上”价值观的强大影响力，硅谷的很多公司即使创始人仍然主导运营，也不得不委曲求全。斯坦福大学的研究表明，硅谷的高科技企业上市后，研发投入会削减40%，以便提升利润数据讨好股东。

IBM的CEO忍气吞声

对坚持长期战略、企图跑偏“股东至上”价值观的企业，华尔街的股东们会毫不犹豫进行惩戒或施压。

乔布斯敢于冒险，喜欢产品创新，但iPod刚推出那年只卖出40万台，股东们并不看好，用脚投票，导致苹果公司的股价下跌了25%。幸运的是，乔布斯不为所动，后来iPod大获成功，战胜全球消费电子巨头索尼公司。

IBM的管理层则没有乔布斯这么强势。2004年IBM宣布退出PC业务，向服务业转型。由于转型充满未知的风险，IBM的CEO塞缪尔.帕米萨诺受到股东谴责，被要求下台。塞缪尔承诺以700亿美元回馈股东，但一名法人股东仍不满足。塞缪尔敢怒不敢言，忍气吞声地问：“那你觉得多少才算够？”

最终结果是，在2000年到2014年间，IBM在股票回购和分红上支出了1380亿美元，而用于企业发展的支出仅有590亿美元，其中还包括320亿美元的收购支出。

在华尔街的上市公司中，敢于蔑视“股东至上”价值观的，往往是创始人，而且屈指可数，显得相当另类。

亚马逊创始人贝佐斯一直坚持“花光赚来的每一分钱”，用于扩张投资，亚马逊因此被股东嘲讽为慈善机构，意思是股东投资亚马逊就像做慈善没有回报。

乔布斯1996年重掌苹果公司大权后，公开宣布“不愿意分红”，即使股东多次提出派息分红，不为所动，生气的股东于是送他外号：“一直不分红的乔布斯”。

但库克上任后，接过了乔布斯的权杖，却没有接过乔布斯的“衣钵”。

据说，执苹果帅印后，曾有人给库克写了一封电子邮件，内文称：“不要做乔布斯，做你自己。”库克亲自回信说：“放心吧，我只会做我自己。”

故事的真假无从考证，但库克一上任就分红却是实实在在的。

从2012年到2017年，苹果回馈股东超过3120亿美元，获益者不仅包括华尔街的股东，还包括库克等公司高管。同期苹果在研发上的投入有多少呢？652亿美元，仅为回馈股东的大约21%。研发投入占营业收入的比例，只有行业水平的一半，难以符合苹果的技术创新型公司形象。

为了把手中充足的现金变成生“金蛋”的母鸡，过去几年间，苹果公司越来越像一家银行，不仅通过企业债券市场向其它公司发放贷款，还利用现金储备支持新债发行。

库克和乔布斯的区别，简单说就是，股东排在了用户前面，资产负债表排在了产品创新前面。

华尔街之狼

“股东至上”价值观在上世纪80年代还在华尔街进化出了新物种“维权股东”。

这个物种的操作手法是，将美国一些利润最丰厚的大公司做为狩猎目标，看准时机买进股票后，利用股东身份，使出各种手段插手公司的股价（包括拆分公司、并购市场、股票回购和分红），抬升股价后赚取股票差价，同时获取分红收益。

过去几年，除苹果公司外，陶氏化学、雅虎、戴尔、通用汽车、杜邦公司、惠普等大型公司统统成为他们的目标。

好莱坞就以苹果第七大股东卡尔.伊坎为原型，拍摄了一部电影叫《华尔街之狼》，卡尔因此获得“华尔街之狼”的绰号。据说，库克打破苹果公司多年不分红的惯例，就源于“华尔街之狼”卡尔施加的压力。

苹果宣布派发史上最高的股息时，卡尔一夜之间就净赚1.12亿美元，为此他公开称赞库克“生意干得不错”。

不过，随着“维权股东”们的兴风作浪，美国商界也逐渐意识到“股东至上”的价值观使企业注重短期利益，削弱了竞争力，使美国在汽车、钢铁、消费电子和半导体存储等领域全面败给日本企业。

在1990年，由美国最大最有权势公司的CEO组成的商业圆桌会议，在一次使命宣言中声称，“仔细衡量所有利益相关者的利益是领导的责任，是他们对公司或对股东长期利益责任的一部分。”这是对“股东至上”价值观的首次质疑。

但迫于压力，7年后（1997年），商业圆桌会议收回曾经的质疑，于是“股东至上”价值观只是摇晃了一下，又行驶在原来的轨道上。

“用户至上”PK“股东至上”

随后，“股东至上”很快在中国与“用户至上”进行了一波交锋。

2003年淘宝网和eBay为争夺中国C2C市场爆发大战。eBay过分看中当下的盈利，甚至是一个季度的盈利，坚持推行收费模式，而马云看中的是用户的增长，将用户放在盈利前面，推行免费模式，最终让淘宝网以“蚂蚁”的体量击败“大象”eBay。

目前，智能手机领域，国产手机和苹果的PK，本质上也是“用户至上”和“股东至上”的比拼。

从目前的结果看，秉承“用户至上”价值观的企业更能打。

吃够亏的美国企业界又开始重新审视“股东至上”的价值观。时隔29年之后，2019年8月19日，美国企业家商业圆桌会议BRT发表声明，首次明确将“股东至上”的价值观下拉两个位置，排在第三，用户则由第三上升到第一。这群被号称美国企业界最有权力的人，意欲重塑美国商界的传统价值观。

但是否会像90年代那样，成为一纸空文，尚未可知，毕竟价值观和规则不同，前者已经深入美国式资本主义的骨髓。